O debate econômico, às vésperas das eleições presidenciais de outubro, está cada vez mais concentrado no tema da manutenção de juros altos por tempo prolongado. Dois lados, que se opõem, dominam esse debate.
De um lado, estão os que consideram os juros elevados como causa principal das dificuldades enfrentadas por setores da atividade, além de serem responsáveis por manter a dívida pública, o endividamento privado e a inadimplência — de pessoas e empresas — em níveis recordes. A solução, para estes, é obviamente reduzir os juros e ponto final.
De um outro lado, reúnem-se os que acreditam que os juros são mantidos altos porque a política fiscal, expressa por gastos do governo acima da arrecadação, produz déficits primários e, em consequência, a ampliação da dívida pública que, para ser rolada, exige do Tesouro Nacional pagamento de rendimentos cada vez mais altos para fazer o serviço. Para estes, os juros só recuarão quando forem obtidos certos níveis — relativamente altos — de superávits fiscais.
São comuns, nas discussões econômicas, dissensões em torno do que vem primeiro, numa espécie de disputa entre o ovo e a galinha em relação às ideias econômicas. Em boa parte das vezes em que disputas assim se apresentam, a melhor resposta e as melhores políticas não estão com nenhum dos lados em disputa, mas num meio caminho em que os problemas apontados como prioritários por cada grupo precisam ser ambos atacados, porém de forma mais gradfual, considerando restrições e limites entre um e outro.
Um caminho do meio é o que justamente aponta o economista Manoel Carlos Pires, coordenador do CPFOP (Centro de Política Fiscal e Orçamento Público) e do Observatório de Política Fiscal, ambos do Ibre-FGV (Instituto Brasileiro de Economia, da Fundação Getulio Vargas). Pires foi pesquisador da UnB (Universidade de Brasília) e tem também experiência no setor público — foi secretário de Política Econômica do Ministério da Fazenda em 2016 e chefe da Assessoria Econômica do Ministério do Planejamento em 2015, no segundo governo de Dilma Roussef. Ainda atuou na área técnica do Ministério da Fazenda de 2008 a 2014.
Referência em questões de política fiscal, nesta entrevista exclusiva, Pires defende a necessidade de coordenação entre as políticas fiscal e monetária, o que exigiria movimentos graduais e sincronizados dos dois lados. "Muitas das propostas apresentadas ao debate se preocupam mais com o custo e a necessidade de cumprir metas do que com seus impactos sobre a coordenação das políticas econômicas", diz Pires.
Em artigo recente, o senhor observa que o governo tende a adiar o ajuste fiscal se não tiver certeza de que o Banco Central reduzirá a taxa de juros — e vice-versa. Como desarmar essa desconfiança mútua?
Esse é o grande dilema da atual falta de coordenação. Se a taxa de juros permanece elevada por muito tempo, a atividade enfraquece. O governo, temendo a desaceleração, reage lançando estímulos pontuais — como o Desenrola, linhas de crédito e antecipação de despesas. Esses programas reaquecem a demanda e dificultam a queda dos juros pelo Banco Central. Instala-se um ciclo de desconfiança: o governo mantém déficits para sustentar a atividade e o Banco Central mantém juros altos para enxugar a demanda gerada pelos estímulos à atividade.
A saída passa por coordenação e transparência. Do lado fiscal, o governo precisa apresentar uma agenda de reformas gradual e consistente, com horizonte claro de execução, sem provocar uma recessão. Do lado monetário, o Banco Central precisa reconhecer esse movimento e calibrar o gradualismo da política monetária, reduzindo os juros e, com isso, compensando a contração fiscal que viria de cortes e reformas em gastos públicos.
Como avalia as propostas de ajuste fiscal em debate no momento?
Temos um déficit público persistente desde a crise de 2014, somado a um quadro de juros elevados, sobretudo a partir de 2021. No atual governo, a dívida pública tem crescido em média 2,5 pontos percentuais do PIB ao ano, superando o patamar de 80%, que era uma barreira psicológica relevante para o mercado.
Diante desse cenário, grande parte dos analistas propõe ajustes focados em desvincular o salário mínimo ou rever os pisos constitucionais da receita. A lógica dessas propostas é moderar o crescimento da despesa pública. O problema é que muitas delas se preocupam mais com o custo e a necessidade de cumprir metas fiscais do que com seus impactos sobre a coordenação das políticas econômicas.
No entanto, do ponto de vista macroeconômico, é fundamental coordenar quando a despesa deve crescer mais ou menos em relação ao ciclo econômico. A prioridade deveria ser coordenar as políticas econômicas e não apenas focar no corte de despesas e no cumprimento de metas.
Focar o ajuste exclusivamente no déficit fiscal compromete a eficiência da política monetária?
Sim. Quando o desenho da política fiscal foca apenas na contenção do déficit para gerar economia, ele não resolve o problema estrutural da indexação. Ajustar o salário mínimo mantendo a inflação passada e somando um ganho real gera economia fiscal, mas não envia o sinal correto para a política monetária nem elimina a rigidez do gasto.
Qual é a consequência da indexação do gasto público sobre a política monetária?
Pela Constituição, o salário mínimo tem correção mínima pela inflação. Toda vez que a inflação sobe, o reajuste nominal do piso se eleva, gerando maior demanda agregada no momento em que o Banco Central precisa subir juros para conter essa mesma demanda. Esse mecanismo atua no sentido contrário ao esforço da autoridade monetária. Com a manutenção de resquícios de indexação expressivos, o Banco Central acaba sendo obrigado a elevar a taxa de juros além do necessário, porque a política fiscal fica descompassada do ciclo econômico.
Além da indexação, quais outros canais conectam a política fiscal à eficácia dos juros?
Existem três canais principais: o desenho das políticas públicas, o canal tradicional do déficit e da dívida sobre a demanda, e os mecanismos de transmissão monetária. Neste último aspecto, no Brasil, o destaque é a resistente predominância das LFTs (Letras Financeiras do Tesouro), na dívida mobiliária pública. Ao contrário de títulos convencionais, que sofrem perda patrimonial com a alta dos juros, gerando efeito riqueza negativo, no caso das LFTs, que têm rendimento pós-fixado, quando o Banco Central sobe os juros, a renda dos detentores desse título aumenta, em lugar de diminuir, gerando um efeito renda positivo que pode estimular o consumo. Como o estoque de LFTs na dívida pública tem aumentado, esse canal de transmissão da política monetária fica comprometido. Há também a questão do crédito direcionado, subsidiado pelo poder público, que não é tão afetado pela política de juros.
Quais fatores explicam a permanência dos juros em patamares tão elevados no país?
É uma discussão mais ampla que, mais uma vez, envolve a coordenação fiscal e monetária, a credibilidade da meta de inflação e a velocidade de convergência da inflação para a meta. A meta foi reduzida a partir de 2021 em um momento de aceleração inflacionária, o que não gerou ganho de credibilidade e encareceu a perseguição desse objetivo. Além disso, há fatores pontuais como a regulação de preços monitorados — de tarifas de energia e preços de combustíveis a planos de saúde —, cujas regras atuais repassam custos sem incentivar ganhos de produtividade, gerando pressão inflacionária. Também a composição já defasada do ÌPCA (Índice de Preços ao Consumidor Amplo) e do INPC (Índice Nacional de Preços ao Consumidor), calculados pelo IBGE, deveria ser fosse logo atualizada, com a incorporação dos dados da POF (Pesquisa de Orçamentos Familiares) de 2024 e 2025, o que tornaria a apuração da inflação mais conectada com a realidade.
O argumento de que o papel da política fiscal é garantir a meta de inflação inverte a lógica do sistema de metas de inflação?
Sim. No regime de metas de inflação, a âncora fiscal deve ser pautada pela sustentabilidade da dívida e pela qualidade do gasto público, por meio das regras fiscais. Tratar a política fiscal como instrumento subordinado à meta de inflação distorce os objetivos do Estado, como a redistribuição de renda e o investimento. A meta de inflação não deve funcionar como a âncora fiscal do país, mas como diz o nome, da inflação.
O regime de metas de inflação precisa ser revisto?
Mais do que alterar numericamente a meta, a discussão central reside na velocidade e no horizonte de convergência. Diante de choques e problemas de coordenação, prolongar esse horizonte, como tem sido feito pelo Banco Central mais recentemente, é a forma adequada de absorver o impacto econômico sem penalizar excessivamente a atividade.
O que seria mais eficiente: um corte drástico nos gastos públicos ou a flexibilização da meta ou, ainda, pelo menos do horizonte de convergência?
Um corte abrupto de despesas não é factível, nem política nem socialmente, devido ao impacto direto nos serviços públicos essenciais. O caminho viável é um programa de ajuste fiscal gradual e consistente, acompanhado pela coordenação com a autoridade monetária para a redução estrutural da taxa de juros. No universo da coordenação entre as políticas, não faz sentido definir uma "vaca sagrada" —uma meta de inflação rígida ou uma política fiscal muito expansionista — e passar toda a conta para o outro lado.
Texto que relata acontecimentos, baseado em fatos e dados observados ou verificados diretamente pelo jornalista ou obtidos pelo acesso a fontes jornalísticas reconhecidas e confiáveis.
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